Regra de capital líquido - Net capital rule

A regra de capital líquido uniforme é uma regra criada pela Comissão de Valores Mobiliários dos Estados Unidos ("SEC") em 1975 para regular diretamente a capacidade dos corretores de cumprir suas obrigações financeiras para com os clientes e outros credores. Os corretores-negociantes são empresas que negociam títulos para clientes (ou seja, corretores) e para suas próprias contas (ou seja, corretores).

A regra exige que essas empresas avaliem seus títulos a preços de mercado e apliquem a esses valores um haircut (ou seja, um desconto) com base nas características de risco de cada título. Os valores de haircut dos títulos são usados ​​para calcular o valor de liquidação dos ativos de uma corretora para determinar se a corretora possui ativos líquidos suficientes para pagar todos os seus passivos não subordinados e ainda reter um "colchão" de ativos líquidos necessários ( ou seja, a exigência de "capital líquido") para garantir o pagamento de todas as obrigações devidas aos clientes, caso haja um atraso na liquidação dos ativos.

Em 28 de abril de 2004, a SEC votou unanimemente para permitir que os maiores corretores (ou seja, aqueles com "capital líquido provisório" de mais de US $ 5 bilhões) solicitem isenções desse método de "redução de risco" estabelecido. Ao receber a aprovação da SEC, essas empresas foram autorizadas a usar modelos matemáticos para calcular os haircuts em seus títulos com base em padrões internacionais usados ​​por bancos comerciais.

Desde 2008, muitos comentaristas sobre a crise financeira de 2007-2009 identificaram a mudança na regra de 2004 como uma causa importante da crise, com base no fato de permitir a certos grandes bancos de investimento (ou seja, Bear Stearns , Goldman Sachs , Lehman Brothers , Merrill Lynch , e Morgan Stanley ) para aumentar drasticamente sua alavancagem (ou seja, a proporção de sua dívida ou ativos para seu patrimônio). Os relatórios financeiros apresentados por essas empresas mostram um aumento em seus índices de alavancagem de 2004 a 2007 (e em 2008), mas os relatórios financeiros apresentados pelas mesmas empresas antes de 2004 mostram índices de alavancagem relatados mais altos para quatro das cinco empresas nos anos anteriores a 2004.

A mudança de regra de 2004 permanece em vigor. As empresas que receberam a aprovação da SEC para usar seu método de cálculo de haircut continuam a usar esse método, sujeito às modificações que entraram em vigor em 1º de janeiro de 2010.

A regra do capital líquido e a crise financeira de 2007-2009

Explicação de 2008

No início de 2008, muitos observadores comentaram que a mudança de 2004 na regra de capital líquido da SEC permitiu que os bancos de investimento aumentassem sua alavancagem e isso desempenhou um papel central na crise financeira de 2007-2009 .

Esta posição parece ter sido descrita pela primeira vez por Lee A. Pickard, Diretor da Divisão de Regulamentação do Mercado da SEC (o antigo nome da atual Divisão de Negociação e Mercados) na época em que a regra de capital líquido uniforme da SEC foi adotada em 1975. em um comentário de 8 de agosto de 2008, o Sr. Pickard escreveu que antes da mudança da regra de 2004, os corretores-negociantes estavam limitados no valor da dívida que poderiam incorrer, a uma proporção de cerca de 12 vezes seu capital líquido, mas que operavam com significativamente proporções mais baixas. Ele concluiu que, se estivessem sujeitos à regra de capital líquido como existia antes da mudança de regra de 2004, os corretores não teriam sido capazes de incorrer em seus altos níveis de dívida sem primeiro aumentar suas bases de capital. No que se tornou um artigo amplamente citado de 18 de setembro de 2008, New York Sun (o "Artigo do NY Sun de 2008"), Pickard foi citado como tendo declarado que a mudança na regra da SEC de 2004 foi a principal razão pela qual grandes perdas ocorreram nos bancos de investimento.

Talvez a revisão mais influente da mudança na regra de 2004 tenha sido um artigo de 3 de outubro de 2008 na primeira página do New York Times intitulado "A regra de 2004 da agência permite que os bancos acumulem novas dívidas" (o "artigo do NY Times de 2008"). Esse artigo explicava a regra de capital líquido aplicada às "unidades de corretagem" dos bancos de investimento e afirmava que a mudança na regra de 2004 criava "uma isenção" de uma regra antiga que limitava o montante de dívida que eles poderiam contrair. De acordo com o artigo, a mudança na regra liberou "bilhões de dólares mantidos em reserva contra perdas" e levou os bancos de investimento a aumentar drasticamente sua alavancagem.

No final de 2008 e início de 2009, estudiosos proeminentes como Alan Blinder , John Coffee , Niall Ferguson e Joseph Stiglitz explicaram (1) a antiga regra de capital líquido limitava a alavancagem dos bancos de investimento (definida como a relação entre dívida e patrimônio líquido) a 12 (ou 15) para 1 e (2) após a mudança da regra de 2004, que relaxou ou eliminou essa restrição, a alavancagem do banco de investimento aumentou drasticamente para 30 e até 40 para 1 ou mais. A alavancagem do banco de investimento citada por esses estudiosos foi a alavancagem relatada pelas Consolidated Supervised Entity Holding Companies em seus relatórios financeiros arquivados na SEC.

Daniel Gross escreveu na revista Slate : "Abrir o capital permitiu que os bancos de investimento se tornassem maiores, o que lhes deu o peso para moldar o sistema regulatório a seu gosto. Talvez a decisão mais desastrosa da década passada tenha sido a mudança de regra da Securities and Exchange Commission em 2004 permitindo que os bancos de investimento aumentassem o montante da dívida que poderiam assumir em seus livros - um movimento feito a pedido dos CEOs da Gangue dos Cinco. " Ele estava se referindo à mudança na regra de capital líquido.

Resposta SEC

Em conexão com uma investigação sobre o papel da SEC no colapso do Bear Stearns, no final de setembro de 2008, a Divisão de Negociação e Mercados da SEC respondeu a uma formulação inicial desta posição mantendo (1) ela confunde a alavancagem na holding Bear Stearns empresa, que nunca foi regulamentada pela regra de capital líquido, com alavancagem nas subsidiárias corretoras cobertas pela regra de capital líquido, e (2) antes e depois da alteração da regra de 2004, as corretoras abrangidas pela alteração da regra de 2004 estavam sujeitas para um requisito de capital líquido igual a 2% das contas a receber do cliente, não um teste de alavancagem de 12 para 1.

Em 9 de abril de 2009, discurso ("Discurso de Sirri de 2009") Erik Sirri, então Diretor da Divisão de Negociação e Mercados da SEC, expandiu esta explicação afirmando (1) que a mudança de regra de 2004 não afetou a rede "básica" regra de capital que tinha um limite de alavancagem (embora excluísse muitas dívidas de corretoras), (2) uma regra de capital líquido "alternativa" estabelecida em 1975 que não continha um limite de alavancagem direta aplicado às subsidiárias de corretoras de cinco maiores bancos de investimento (e outras grandes corretoras), e (3) nenhuma forma da regra de capital líquido foi projetada (nem operada) para restringir a alavancagem no nível da holding de bancos de investimento, onde a alavancagem e, mais importante, o risco estavam concentrados em unidades de negócios que não sejam subsidiárias de corretoras.

Em um relatório de julho de 2009, o Government Accountability Office ("GAO") relatou que a equipe da SEC declarou ao GAO que (1) os corretores do CSE não assumiram posições proprietárias maiores depois de aplicar haircuts reduzidos a essas posições sob a mudança de regra de 2004 e (2) a alavancagem nesses corretores CSE foi impulsionada por empréstimos de margem do cliente, acordos de recompra e empréstimos de ações, que eram marcados diariamente e garantidos por garantias que expunham os corretores CSE a pouco ou nenhum risco. O relatório também afirmou que os funcionários de uma antiga CSE Holding Company disseram ao GAO que não aderiram ao programa CSE para aumentar a alavancagem. O GAO confirmou que a alavancagem nas CSE Holding Companies havia sido maior no final de 1998 do que no final de 2006, pouco antes do início da crise financeira. O relatório do GAO inclui uma carta de comentário da SEC que reafirma os pontos levantados no discurso Sirri de 2009 e afirma que os comentaristas "descaracterizaram" a mudança na regra de 2004 como tendo permitido que corretores CSE aumentassem sua alavancagem ou como tendo sido um grande contribuidor para o setor financeiro crise. A carta afirma que os "níveis de capital líquido provisório" do CSE Broker permaneceram relativamente estáveis ​​depois que começaram a operar sob as emendas de 2004 e, em alguns casos, aumentaram significativamente ".

Status da mudança de regra de 2004

Foi amplamente notado que todas as cinco holdings de bancos de investimento afetadas pela mudança da regra de 2004 não existem mais como empresas independentes ou se converteram em holdings de bancos. Menos notado é que as cinco corretoras originalmente pertencentes às holdings de bancos de investimento continuam a computar sua conformidade com a regra de capital líquido da SEC usando o método alternativo de cálculo de capital líquido estabelecido pela mudança de regra de 2004. De acordo com a mudança de regra de 2004, a diferença é que esses corretores CSE (como Citigroup Global Markets Inc. e JP Morgan Securities Inc. antes deles) agora são propriedade de holdings bancárias sujeitas à supervisão consolidada pelo Federal Reserve, não pela SEC sob o Programa CSE descrito abaixo.

Em seu depoimento preparado para uma audiência de 14 de janeiro de 2010, perante a Comissão de Inquérito de Crise Financeira ("FCIC"), a presidente da SEC, Mary Schapiro, afirmou que a equipe da SEC informou à CSE Brokers em dezembro de 2009 que "eles exigirão que esses corretores-negociantes padronizem encargos de capital líquido em hipotecas menos líquidas e outras posições de títulos garantidos por ativos, em vez de usar modelos financeiros para calcular os requisitos de capital líquido. " Em seu depoimento preparado para uma audiência de 20 de abril de 2010, perante o Comitê de Serviços Financeiros da Câmara, o presidente Schapiro repetiu esta explicação e acrescentou que os novos requisitos entraram em vigor em 1º de janeiro de 2010. Ela também afirmou que a SEC estava analisando se o "capital líquido alternativo computação "sistema estabelecido pela mudança de regra de 2004" deve ser substancialmente modificado "e mais geralmente se os requisitos de capital líquido mínimo devem ser aumentados para todos os corretores-negociantes.

Antecedentes e adoção da regra de capital líquido

A "Regra Uniforme de Capital Líquido" da SEC (o "Método Básico") foi adotada em 1975 após uma crise no mercado financeiro e na manutenção de registros dos corretores durante o período de 1967-1970. Na mesma publicação de 1975 que adotou o Método Básico, a SEC estabeleceu o "Requisito de Capital Líquido Alternativo para Certos Corretores e Negociantes" (o "Método Alternativo"). A SEC manteve uma regra de capital líquido desde 1944, mas isentou corretoras sujeitas a requisitos de capital "mais abrangentes" impostos por bolsas identificadas, como a Bolsa de Valores de Nova York (NYSE). A regra de capital líquido uniforme de 1975 deu continuidade a muitas características da regra de capital líquido da SEC existente, mas adotou outros requisitos (mais rígidos) da regra de capital líquido da NYSE.

A regra se aplica a corretores, não a suas controladoras.

Tanto o Método Básico quanto o Método Alternativo se aplicam a corretoras . Em nenhum momento a SEC impôs uma exigência de capital líquido à holding controladora de uma corretora. Os corretores compram e vendem títulos por conta dos clientes. O Securities Exchange Act de 1934 deu à SEC autoridade para regular a condição financeira das corretoras para fornecer aos clientes alguma garantia de que seu corretor poderia cumprir com suas obrigações para com eles.

Holdings que possuíam corretoras eram tratadas como outras empresas "não regulamentadas" às quais as partes concediam crédito com base em seus próprios julgamentos, sem a garantia fornecida pela supervisão regulamentar da condição financeira de uma empresa. Na prática, o "controle independente" dessa condição financeira passou a ser as agências de classificação . Para conduzir suas atividades de revenda e outras atividades sensíveis ao crédito, as grandes holdings de bancos de investimento administraram sua alavancagem e condição financeira geral para atingir pelo menos a classificação de crédito "A" considerada necessária para tais atividades. Cada um dos bancos de investimento que se tornaram uma CSE Holding Company enfatizou a importância de uma medida de "alavancagem líquida" que excluía acordos de financiamento de clientes garantidos e outros ativos de "baixo risco" na determinação de "ativos líquidos". Esse índice de alavancagem líquida foi usado por uma agência de classificação na avaliação da força do capital de um banco de investimento e produziu um índice de alavancagem muito inferior ao índice de "alavancagem bruta" calculado a partir dos ativos totais e patrimônio líquido.

Metas e testes de regra de capital líquido

Princípio de autoliquidação

A SEC declarou que a regra de capital líquido se destina a exigir que "cada corretora mantenha em todos os momentos níveis mínimos especificados de ativos líquidos, ou capital líquido, suficientes para permitir que uma empresa que caia abaixo de seu requisito mínimo liquide de forma ordenada . " O Método Básico tenta atingir esse objetivo medindo esses "ativos líquidos" da corretora em comparação com a maior parte de seu endividamento não garantido. Os "ativos líquidos" servem como "colchão" para cobrir o pagamento total dessa dívida não garantida. Em vez disso, o Método Alternativo mede os "ativos líquidos" em relação às obrigações devidas pelos clientes à corretora. Os "ativos líquidos" servem de "colchão" para a recuperação pela corretora da totalidade dos valores devidos pelos clientes.

Embora os métodos básicos e alternativos terminem com esses testes diferentes, ambos começam exigindo que um corretor calcule seu "capital líquido". Para fazer isso, a corretora primeiro calcula seu patrimônio de acordo com os Princípios Contábeis Geralmente Aceitos ("GAAP") marcando para títulos de mercado e outros ativos e, em seguida, reduz esse cálculo pela quantidade de "ativos ilíquidos" que possui. A corretora adiciona a esse total o valor de qualquer "dívida subordinada qualificada" que deve. Este montante preliminar é o "capital líquido provisório" da corretora. Depois de calcular o "capital líquido provisório", a corretora ajusta esse montante fazendo novas reduções no valor de seus títulos com base em reduções percentuais ("haircuts") em seu valor de mercado. O valor do "corte de cabelo" aplicado a um título depende de suas "características de risco" percebidas. Uma carteira de ações, por exemplo, teria um haircut de 15%, enquanto um título do tesouro americano de 30 anos, por ser menos arriscado, teria um haircut de 6%.

Em teoria, um cálculo de "capital líquido" maior do que zero significaria que os "ativos líquidos" de propriedade de uma corretora poderiam ser vendidos para pagar todas as suas obrigações, mesmo aquelas não devidas, exceto qualquer dívida subordinada qualificada que o líquido regra do capital tratada como patrimônio líquido. Não obstante, tanto o Método Básico quanto o Alternativo impõem uma segunda etapa sob a qual os corretores são obrigados a computar um "colchão de ativos líquidos em excesso do passivo para cobrir o mercado potencial, o crédito e outros riscos, caso tenham que liquidar". Esse colchão também poderia ser usado para pagar os custos operacionais contínuos enquanto o corretor-negociante liquidava, uma questão particularmente importante para pequenos corretores-negociantes com pequenos valores absolutos em dólares de capital líquido necessário.

Como o montante de capital líquido exigido é um "colchão" ou "amortecedor" para cobrir os custos operacionais contínuos de uma corretora-negociante à medida que ela é liquidada e quaisquer perdas excepcionais na venda de ativos já descontados no capital líquido de cálculo, o nível necessário de capital líquido é medido contra uma quantidade muito mais limitada de passivos ou ativos do que os descritos (ou assumidos) pelos comentaristas na Seção 1.1 acima. A "segunda etapa" no Método Básico e no Método Alternativo faz essa medição.

Método básico como limite parcial de dívida não garantida

Para esta segunda etapa, o Método Básico adotou o teste de cobertura de responsabilidade tradicional que há muito havia sido imposto pela Bolsa de Valores de Nova York ("NYSE") e outras bolsas "autorreguladas" em seus membros e pela SEC em corretoras que eram não membros de tal intercâmbio. Usando essa abordagem, a SEC exigia que uma corretora sujeita ao Método Básico mantivesse "capital líquido" igual a pelo menos 6-2 / 3% de seu "endividamento agregado". Isso é comumente referido como um limite de alavancagem de 15 para 1, porque significava que o "endividamento agregado" não poderia ser mais do que 15 vezes o valor do "capital líquido". "Endividamento agregado", no entanto, excluía "dívida adequadamente garantida", dívida subordinada e outros passivos especificados, de modo que mesmo o Método Básico não limitava a 15 para 1 a alavancagem geral de uma corretora-negociante calculada a partir de uma demonstração financeira GAAP.

Na prática, os corretores são fortemente financiados por meio de acordos de recompra e outras formas de empréstimos garantidos. Sua alavancagem calculada a partir de um balanço patrimonial GAAP seria, portanto, normalmente maior (possivelmente muito maior) do que a razão de seu "endividamento agregado" para "capital líquido", que é a taxa de "alavancagem" testada pelo Método Básico. Essa exclusão de dívida garantida do teste de "endividamento agregado" é mais ampla, mas semelhante à abordagem da agência de classificação para excluir certas dívidas garantidas no cálculo da alavancagem líquida descrita na Seção 2.1 acima.

Método alternativo como limite de recebimento do cliente

O Método Alternativo era opcional para corretoras que calculavam "itens de débito agregados" devidos por clientes de acordo com a "fórmula de reserva do cliente" estabelecida pelas regras de segregação da SEC de 1972 para ativos do cliente. Em sua segunda etapa, uma corretora usando o Método Alternativo era obrigada a manter o "capital líquido" igual a pelo menos 4% dos "itens de débito agregados" devidos pelos clientes à corretora. Essa abordagem presumia que os recebimentos de valores devidos por clientes seriam usados, juntamente com o colchão de capital líquido consistindo de "ativos líquidos", para satisfazer as obrigações da corretora-negociante para com seus clientes e para atender a quaisquer custos administrativos, em uma liquidação da corretora -segócio do revendedor. O capital líquido na forma de "ativos líquidos" da corretora, entretanto, não era obrigado a ser depositado separadamente para o benefício exclusivo dos clientes.

O Método Alternativo não regulava diretamente a alavancagem geral de uma corretora. Como a SEC explicou ao adotar a regra de capital líquido, o Método Alternativo "indica a outros credores com os quais o corretor ou distribuidor pode negociar qual parte de seus ativos líquidos além do necessário para proteger os clientes está disponível para cumprir outros compromissos do corretor ou revendedor. "

Em 1982, o capital líquido exigido pelo Método Alternativo foi reduzido para 2% do endividamento do cliente. Isso significava que as contas a receber dos clientes não podiam exceder 50 vezes o capital líquido dos corretores. Nem a 2%, nem a 4% do capital líquido exigido, o limite de alavancagem implícito resultante de 25 para 1 ou 50 para 1 sobre os ativos se aplica aos ativos gerais de uma corretora-negociante. A exigência de capital de 2% ou 4% era exclusivamente para ativos do cliente (ou seja, valores devidos pelos clientes à corretora).

Requisitos de alerta precoce

O discurso do Sirri de 2009 observou que os "requisitos de alerta antecipado" sob a regra de capital líquido eram os "limites efetivos" para os corretores CSE. Além do requisito de relatório de capital líquido provisório de $ 5 bilhões estabelecido para Corretores de CSE na mudança de regra de 2004, a SEC exigiu antes e depois de 2004 um "aviso prévio" à SEC se o capital líquido de uma corretora caísse abaixo de um nível especificado acima do mínimo exigido que desencadearia uma liquidação do corretor-negociante. Ao fornecer tal notificação, um corretor-distribuidor ficaria sujeito a uma supervisão mais rigorosa e seria proibido de fazer distribuições de capital. Essas distribuições também são proibidas se desencadearem um requisito de aviso prévio.

Cada corretor-negociante era obrigado a emitir um "alerta antecipado" se seu capital líquido caísse para menos de 120% do requisito mínimo absoluto em dólares do corretor-negociante. Para corretoras que usam o Método Básico, um "alerta antecipado" era exigido se seu "endividamento agregado" se tornasse mais de 12 vezes o valor de seu "capital líquido". O discurso de Sirri de 2009 sugere que esta é a fonte provável para a proposição amplamente declarada de que os corretores estão sujeitos a um limite de alavancagem de 12 para 1. Para corretoras que usam o Método Alternativo, como todas as Corretoras CSE, havia um requisito de "alerta antecipado" se seus "itens de débito agregados" se tornassem mais de 20 vezes o valor de seu capital líquido (ou seja, se o capital líquido não pelo menos igual a 5% dos itens de débito agregados).

Experiência pós-1975 sob regra de capital líquido

A regra uniforme de capital líquido foi introduzida em 1975, em um momento de grandes mudanças no setor de corretagem. A eliminação contemporânea das comissões fixas é freqüentemente citada como reduzindo a lucratividade do corretor e levando a uma maior ênfase na "negociação por conta própria" e outras "transações principais".

A alavancagem da corretora aumentou depois que a SEC promulgou regra de capital líquido uniforme

Após a promulgação da regra uniforme de capital líquido da SEC em 1975, a alavancagem geral relatada nas corretoras aumentou. Em um Release de 1980 propondo mudanças nos "haircuts" usados ​​para cálculos de capital líquido, a SEC observou que a alavancagem agregada de corretoras aumentou de 7,44 e 7,45 para 1 dívida em relação ao patrimônio líquido em 1974 e 1975 para uma proporção de 17,95 para 1 em 1979 O GAO descobriu que, em 1991, o índice de alavancagem médio para treze grandes corretoras que estudou era de 27 para 1. A média entre nove era ainda mais alta.

Grandes corretores-negociantes usam método alternativo

O mesmo Comunicado da SEC de 1980 observou uma distinção clara na aplicação da regra de capital líquido. A maioria dos corretores usa o Método Básico. As grandes corretoras, que cada vez mais detinham a grande maioria dos saldos dos clientes, utilizavam o Método Alternativo. Refletindo essa divisão, todas as grandes corretoras de propriedade de holdings de bancos de investimento que se tornariam CSE Brokers após a mudança de regra de 2004 descrita abaixo usaram o Método Alternativo.

Existem dois obstáculos reconhecidos para a adoção do Método Alternativo. Primeiro, o requisito de capital líquido mínimo absoluto de $ 250.000 no Método Alternativo pode ser menor no Método Básico se um corretor-distribuidor limitar suas atividades com o cliente. Isso impede que muitos pequenos corretores adotem o Método Alternativo.

Em segundo lugar, para adotar o Método Alternativo, uma corretora deve calcular os "saldos devedores agregados" devidos pelos clientes de acordo com a "fórmula de reserva do cliente" especificada pela Regra SEC 15c3-3. Muitos pequenos corretores preferem cumprir uma das três isenções dos requisitos da Regra 15c3-3 em vez de criar os recursos operacionais para "calcular totalmente" a conformidade com a fórmula de reserva do cliente. Essas isenções impõem limites estritos à capacidade de uma corretora de administrar fundos e títulos de clientes.

Nenhuma das considerações se aplica aos corretores CSE. Eles detinham um capital líquido de bilhões, não centenas de milhares de dólares. Eles realizavam atividades de corretagem de clientes que exigiam o cálculo total da fórmula de reserva do cliente de acordo com a Regra 15c3-3. Eles usaram o Método Alternativo e já o faziam por muitos anos antes da adoção do Programa CSE. Isso reduziu sua necessidade de capital líquido.

Mudança de 2004 para regra de capital líquido

Em 2004, a SEC alterou a regra de capital líquido para permitir que corretores com pelo menos US $ 5 bilhões em "capital líquido provisório" solicitem uma "isenção" do método estabelecido para calcular "haircuts" e computar seu capital líquido usando histórico modelos matemáticos baseados em dados e testes de cenários autorizados para bancos comerciais pelos "Padrões da Basiléia". De acordo com Barry Ritholtz , essa regra era conhecida como isenção do Bear Stearns. Esta "isenção" do método tradicional para calcular "haircuts" cobriu finalmente o Bear Stearns, as quatro maiores firmas de banco de investimento (ou seja, Lehman Brothers, Merrill Lynch, Morgan Stanley e Goldman Sachs) e duas firmas de banco comercial (ou seja, Citigroup e JPMorgan Chase). Foi sugerido que Henry Paulson , o então CEO da Goldman Sachs , "liderou" a "carga de lobby" pela mudança de regra que permite essas "isenções".

A SEC esperava que essa mudança aumentasse significativamente o valor do capital líquido calculado por essas corretoras. Isso permitiria às empresas controladoras das corretoras redistribuir o capital líquido "excedente" resultante em outras linhas de negócios. Para diminuir esse efeito, a SEC adotou um novo requisito de capital líquido mínimo de $ 500 milhões (e $ 1 bilhão de "capital líquido provisório") para esses corretores e, mais importante, exigiu que cada um fornecesse à SEC um "alerta antecipado" se sua "rede provisória capital "caiu para menos de US $ 5 bilhões. Anteriormente, sua exigência de capital líquido mínimo era de apenas $ 250.000 com um requisito de aviso prévio de $ 300.000, embora os mínimos relevantes para tais grandes corretores-negociantes fossem os montantes muito maiores resultantes da necessidade de manter o capital líquido de 2% dos itens de débito agregados com um exigência de aviso prévio em 5% dos saldos devedores agregados. A SEC também permitiu que a CSE Brokers calculasse o "capital líquido provisório", incluindo "ativos para os quais não há mercado pronto", na medida em que a SEC aprovou o uso de modelos matemáticos da CSE Broker para determinar os haircuts para essas posições.

Problemas resolvidos pela mudança de regra

A mudança de 2004 para a regra de capital líquido respondeu a duas questões. Em primeiro lugar, a União Europeia ("UE") adotou em 2002 uma Diretiva do Conglomerado Financeiro que entraria em vigor em 1 de janeiro de 2005, após ser promulgada pela lei pelos estados membros em 2004. Esta Diretiva exigia supervisão suplementar para dados financeiros não regulamentados (ou seja, bancos, seguros ou valores mobiliários) controladoras de empresas que controlam entidades regulamentadas (como uma corretora). Se a holding relevante não estivesse localizada em um país da UE, um país membro da UE poderia isentar a holding não-UE da supervisão complementar se determinasse que o país de origem da holding oferece supervisão "equivalente".

A segunda questão era se e como aplicar aos padrões de capital dos corretores-negociantes com base naqueles aplicáveis ​​internacionalmente aos concorrentes dos corretores-negociantes dos Estados Unidos. Esses padrões (os "Padrões de Basileia") foram estabelecidos pelo Comitê de Supervisão Bancária de Basileia e foram objeto de uma "publicação de conceito" emitida pela SEC em 1997 sobre sua aplicação à regra de capital líquido.

Nos Estados Unidos, não havia supervisão consolidada para holdings de bancos de investimento, apenas supervisão da SEC de suas subsidiárias corretoras e distribuidoras regulamentadas e outras entidades regulamentadas, como consultores de investimento. A Lei Gramm-Leach-Bliley , que eliminou os vestígios da Lei Glass-Steagall que separava os bancos comerciais e de investimento, estabeleceu um sistema opcional para que as firmas de bancos de investimento se registrassem na SEC como "Empresas Holding de Bancos de Investimentos Supervisionados". As holdings de bancos comerciais há muito estavam sujeitas à supervisão consolidada do Federal Reserve como "holdings de bancos".

Para cumprir o prazo de supervisão consolidado europeu que se aproxima, a SEC emitiu duas propostas em 2003, que foram promulgadas em 2004 como regras finais. Um (o "Programa SIBHC") estabeleceu regras segundo as quais uma empresa que possuía uma corretora, mas não um banco, poderia se registrar na SEC como uma holding de banco de investimento. O segundo (o "Programa CSE") estabeleceu um novo método alternativo de cálculo de capital líquido para uma corretora qualificada (uma "Corretora CSE") se sua empresa controladora (uma "Empresa Controladora CSE") escolhesse se tornar uma "Entidade Supervisionada Consolidada . " A SEC estimou que custaria a cada CSE Holding Company aproximadamente US $ 8 milhões por ano para estabelecer uma sub-holding européia para suas operações na UE se uma supervisão consolidada "equivalente" não fosse estabelecida nos Estados Unidos.

Os Programas SIBHC e CSE estabeleceram programas para monitorar os riscos de mercado, crédito, liquidez, operacional e outros "riscos" da holding de bancos de investimento. O Programa CSE tinha a característica adicional de permitir que um Corretor CSE calculasse seu capital líquido com base nos Padrões da Basiléia.

Uso atrasado de mudança de regra por corretores CSE

Por fim, cinco holdings de bancos de investimento (The Bear Stearns Companies Inc., The Goldman Sachs Group, Inc., Lehman Brothers Holdings Inc., Merrill Lynch & Co. Inc. e Morgan Stanley) entraram no Programa CSE. A SEC foi autorizada a revisar a estrutura de capital e os procedimentos de gerenciamento de risco dessas holdings. As holdings não eram elegíveis para entrar no Programa SIBHC porque cada uma possuía um banco, embora não fosse o tipo de banco que faria com que a holding fosse supervisionada pelo Federal Reserve como uma holding bancária. Além disso, duas holdings bancárias (Citigroup Inc. e JP Morgan Chase & Co.) entraram no Programa CSE.

Uma corretora subsidiária da Merrill Lynch foi a primeira a começar a calcular seu capital líquido usando o novo método, a partir de 1º de janeiro de 2005. Uma corretora subsidiária da Goldman Sachs começou a usar o novo método depois de 23 de março, mas antes de 27 de maio de 2005 Subsidiárias corretoras de Bear Stearns, Lehman Brothers e Morgan Stanley começaram a usar o novo método em 1o de dezembro de 2005, o primeiro dia do ano fiscal de 2006 para cada uma dessas empresas CSE Holding.

Possíveis efeitos do uso da mudança de regra

Ao permitir que o CSE Brokers calcule seu capital líquido usando os Padrões da Basiléia, a SEC afirmou que esperava uma redução de aproximadamente 40% na quantidade de "haircuts" imposta ao calcular o "capital líquido" de um CSE Broker antes de aplicar a "tentativa de US $ 5 bilhões" capital líquido "requisito de aviso prévio adicionado na regra final. A SEC também observou, no entanto, que não estava claro se isso levaria a qualquer redução nos níveis reais de capital nas corretoras, porque as corretoras normalmente mantêm capital líquido acima dos níveis exigidos. Em parte, isso ocorre porque os corretores que usam o Método Alternativo são obrigados a relatar quando o capital líquido cai abaixo de 5% dos "saldos devedores agregados do cliente". Nesse nível, uma corretora está proibida de distribuir capital excedente ao seu proprietário. Como um relatório do GAO de 1998 observou, no entanto, o excesso de capital líquido em grandes corretores-negociantes excede em muito até mesmo a exigência de "alerta antecipado" e é melhor explicado pelos requisitos impostos pelas contrapartes para fazer negócios com o corretor-negociante. Isso há muito era verdade para os corretores. Um artigo de 1987 publicado pelo Federal Reserve Bank de Nova York descobriu que no final de 1986 dezesseis corretores-negociantes diversificados relataram capital líquido médio 7,3 vezes maior do que o capital líquido exigido (nível médio relatado de $ 408 milhões e nível médio exigido de $ 65 milhões). O mesmo documento afirmava: "As pressões do mercado, em vez das regulamentações, determinam quanto excesso de títulos de capital líquido as empresas precisam para competir." No entanto, para se proteger contra reduções significativas no capital líquido da CSE Broker, a SEC impôs a exigência adicional de "alerta antecipado" que exigia que a CSE Broker notificasse a SEC se seu "capital líquido provisório" caísse abaixo de US $ 5 bilhões.

Assim, a mudança de 2004 para o Método Alternativo levantou a possibilidade de que os cálculos de capital líquido aumentados com base nos mesmos ativos (e títulos "menos líquidos" adicionais) enfraqueceriam as proteções do cliente em uma liquidação do CSE Broker. Também levantou a possibilidade de o capital ser retirado da CSE Brokers e usado nos negócios de não corretagem / negociante das CSE Holding Companies. Isso não mudou o teste contra o qual o capital líquido foi medido. Esse teste nunca limitou diretamente a alavancagem geral de uma corretora ou de sua controladora.

O colapso do Bear Stearns e do Lehman Brothers

Bear Stearns

O Bear Stearns foi a primeira CSE Holding Company a entrar em colapso. Foi "salvo" por meio de uma fusão "arranjada" com JP Morgan Chase & Co. ("JP Morgan") anunciada em 17 de março de 2008, em conexão com a qual o Federal Reserve Bank de Nova York ("FRBNY") fez um $ 29 US $ 30 bilhões em empréstimo a uma entidade de propósito específico (Maiden Lane LLC) que assumiu a propriedade de vários ativos do Bear Stearns com um valor de mercado cotado de US $ 30 bilhões em 14 de março de 2008.

As operações da corretora de valores do Bear Stearns foram absorvidas pelo JP Morgan. A posição de capital líquido reportada da Bear Stearns CSE Broker (Bear Stearns & Co. Inc) era adequada e, ao que parece, também teria sido adequada sob os "haircuts" anteriores a 2004.

Irmãos Lehman

Lehman Brothers Holdings Inc entrou em falência em 15 de setembro de 2008. Seu corretor CSE (Lehman Brothers Inc ("LBI")) não foi incluído no pedido de falência e continuou a operar até que suas contas de clientes e outros ativos fossem adquiridos pelo Barclays Capital Inc. Como condição para essa aquisição, a Securities Investor Protection Corporation ("SIPC") iniciou a liquidação do LBI em 19 de setembro de 2008, a fim de concluir a transferência das contas dos clientes do LBI e resolver disputas sobre o status das contas.

Embora tenha havido controvérsia sobre dois empréstimos overnight ao LBI garantidos pelo FRBNY, parece que esses empréstimos financiados por exposições intradiária ou overnight do LBI a seus clientes em conexão com liquidações de transações de clientes e que a garantia que dá suporte a esses empréstimos (ou seja, pagamentos de liquidação do cliente ) reembolsou os empréstimos no dia da sua concessão ou no dia seguinte. Os relatórios indicam que os "ativos problemáticos" detidos pelo Lehman eram ativos imobiliários comerciais.

Retiradas de capital da CSE Brokers e alavancagem nas CSE Holding Companies

Embora os corretores CSE do Bear e Lehman possam ter permanecido solventes e líquidos após a mudança na regra de capital líquido de 2004, foi sugerido que a mudança teve o efeito de permitir uma grande expansão das operações não corretoras / distribuidoras do Bear, Lehman e as outras CSE Holding Companies porque foram capazes de extrair o excesso de capital líquido de suas corretoras e usar esse capital para adquirir exposições perigosamente grandes a "ativos de risco".

Evidências limitadas de retiradas de capital de corretores CSE

Não parece haver nenhum estudo disponível publicamente comparando os níveis de capital em corretores CSE antes e depois de eles começarem a usar o método de cálculo de capital líquido permitido pela mudança de regra de 2004. Conforme descrito na Seção 1.2 acima, a SEC declarou que os níveis de "capital líquido provisório" nas Corretoras CSE permaneceram estáveis ​​ou, em alguns casos, aumentaram, após a mudança da regra de 2004. Os CSE Brokers, no entanto, poderiam incluir nos cálculos de capital líquido alguns títulos "menos líquidos" que foram excluídos antes da mudança da regra de 2004.

A única CSE Holding Company que forneceu informações financeiras separadas para seu CSE Broker, por meio de demonstrações financeiras consolidadas, em seus arquivamentos no Form 10-K Report foi a Lehman Brothers Holdings Inc, porque esse CSE Broker (LBI) vendeu dívida subordinada em uma oferta pública. Esses registros mostram que o patrimônio líquido relatado do LBI aumentou depois que ela se tornou uma corretora CSE. A Goldman Sachs disponibiliza em seu site um arquivo dos relatórios periódicos da Demonstração Consolidada das Condições Financeiras emitidos por sua corretora CSE, a Goldman Sachs & Co., que continuou a operar como sociedade limitada. Essas declarações mostram que o capital total GAAP dos sócios no final do ano fiscal de 2004 era de US $ 4,211 bilhões, antes que a Goldmans Sachs & Co. se tornasse uma corretora CSE, crescendo para US $ 6,248 bilhões no final do ano fiscal de 2007.

A Merrill Lynch relatou em seu Relatório Form 10-K de 2005 que, em 2005, fez duas retiradas de capital de sua corretora CSE no valor total de US $ 2,5 bilhões. No mesmo Relatório do Formulário 10-K, a Merrill Lynch declarou que a mudança na regra de 2004 tinha como objetivo "reduzir os custos de capital regulatório" e que sua subsidiária CSE Broker esperava fazer reduções adicionais em seu capital líquido excedente. Nesse Relatório Form 10-K de 2005, a Merrill Lynch também relatou que seu patrimônio líquido consolidado no final do ano em 2004 era de $ 31,4 bilhões e em 2005 era de $ 35,6 bilhões.

Os outros três corretores CSE que relataram níveis de capital líquido (ou seja, Bear Stearns, Lehman Brothers e Morgan Stanley) relataram aumentos significativos no capital líquido em seus Relatórios Form 10-Q de suas CSE Holding Companies para o primeiro período de relatório para o qual usaram o novo método de cálculo (ou seja, o primeiro trimestre fiscal de 2006), que seria consistente com os cortes de cabelo reduzidos sob esse método. Bear Stearns e Lehman Brothers relataram reduções subsequentes que poderiam ser consistentes com retiradas de capital. Em períodos anteriores, no entanto, corretoras que mais tarde se tornaram CSE Brokers também relataram flutuações nos níveis de capital líquido com períodos de reduções significativas. Nenhuma dessas três CSE Holding Companies, nem a Merrill Lynch depois de 2005, relatou retiradas de capital de CSE Brokers em seus Relatórios Form 10-Q ou 10-K.

A alavancagem da CSE Holding Company aumentou depois de 2004, mas foi maior na década de 1990

Estudos de formulários de relatórios de Formulário 10-K e Formulário 10-Q por CSE Holding Companies mostraram que sua alavancagem de final de ano relatada geral aumentou durante o período de 2003 a 2007 e sua alavancagem de trimestre fiscal relatada geral aumentou de agosto de 2006 a fevereiro de 2008. Formulário Os arquivamentos do relatório 10-K para as mesmas empresas relatando informações de balanço de final de ano fiscal para o período de 1993 a 2002 mostram índices de alavancagem de final de ano fiscal relatados em um ou mais anos antes de 2000 para 4 das 5 empresas acima do ano relatado - alavancagem final para qualquer ano de 2004 a 2007. Apenas Morgan Stanley teve maior alavancagem de final de ano fiscal relatada em 2007 do que em qualquer ano anterior desde 1993. A dívida de final de ano para índices patrimoniais de 38,2 para 1 para Lehman em 1993, 34,2 para 1 para Merrill em 1997, e de 35 para 1 para Bear e 31,6 para 1 para Goldman em 1998 foram todos alcançados antes da mudança de regra de 2004. Até o Morgan Stanley, que relatou menor alavancagem após sua fusão em 1997 com a Dean Witter Reynolds , relatou antes da fusão uma dívida de final de ano fiscal de 1996 sobre uma alavancagem de capital de 29,1 para 1.

A maior alavancagem relatada pelas quatro empresas na década de 1990 não foi uma anomalia de seus índices de alavancagem de final de ano informados. Os relatórios do Form 10-Q arquivados por três dessas quatro CSE Holding Companies mostram uma diferença ainda mais marcante entre os índices de endividamento do trimestre fiscal e patrimônio líquido relatados na década de 1990 e os índices relatados após 2004. Cada um dos oito 10-Qs arquivados pelo Bear Stearns do primeiro trimestre fiscal de 1997 até o segundo de 1999 mostra um índice de endividamento superior ao índice mais alto (32,5 para 1) Bear relatado em qualquer Formulário 10-Q arquivado após 2004. O Lehman Brothers relatou um índice de endividamento de 54,2 a 1 em seu primeiro Relatório Form 10-Q no site da SEC (para o primeiro trimestre fiscal de 1994). Todos os nove 10-Qs do Lehman arquivados em 1997 até 1999 mostram índices de dívida / patrimônio mais altos do que qualquer um dos 10-Qs arquivados depois de 2004. O índice mais alto de dívida / patrimônio divulgado da Merrill Lynch em um Formulário 10-Q arquivado após 2004 é de 27,5 para 1 Todos os sete 10-Qs da Merrill protocolados do primeiro trimestre fiscal de 1997 até o primeiro trimestre de 1999 mostram uma proporção mais alta. Como a Goldman Sachs não se tornou uma empresa pública até 1999, ela não apresentou os Relatórios do Formulário 10-Q durante esse período. Os picos mais altos do trimestre fiscal na alavancagem dos bancos de investimento durante a década de 1990 em comparação com depois de 2004 são representados graficamente no Relatório da equipe de 2008 do NYFRB.

O fato de os bancos de investimento que mais tarde se tornaram CSE Holding Companies terem níveis de alavancagem bem acima de 15 para 1 na década de 1990 foi observado antes de 2008. O Grupo de Trabalho do Presidente sobre Mercados Financeiros apontou em seu relatório de abril de 1999 sobre fundos de hedge e o colapso de Long- Term Capital Management (LTCM) que aqueles cinco maiores bancos de investimento tinham uma alavancagem média de 27 para 1 no final do ano de 1998, após absorver a carteira do LTCM. Em um nível mais popular, essa descoberta foi observada por Frank Partnoy em seu livro de 2004 Infectious greed: como o engano e o risco corromperam os mercados financeiros. Em 1999, o GAO forneceu estatísticas de alavancagem para os quatro maiores bancos de investimento em seu relatório LTCM mostrando Goldman Sachs e Merrill ambos excedendo o índice de alavancagem LTCM (em 34 para 1 e 30 para 1, respectivamente), Lehman igualando LTCM's 28 Alavancagem de-para-1 e Morgan Stanley perdendo em 22 para 1. Um relatório do GAO de 2009 repetiu essas descobertas e traçou a alavancagem de 1998 a 2007 para quatro da CSE Holding Company para mostrar que três dessas empresas tinham maior alavancagem no final do ano fiscal de 1998 do que "no final do ano fiscal de 2006, antes do início da crise. "

Regra do capital líquido nas explicações da crise financeira desde 2008

Desde 2008, a conclusão de que a mudança na regra de 2004 permitiu um aumento dramático da alavancagem nas CSE Holding Companies tornou-se firmemente embutida na vasta literatura que comentava sobre a crise financeira de 2007-2009 e em depoimentos perante o Congresso. Em desta vez é diferente Professores Carmen M. Reinhart e Kenneth S. Rogoff caracterizar a mudança de regra 2004 como a decisão da SEC "para permitir que os bancos de investimento para triplicar seus índices de alavancagem." Em Too Big to Save Robert Pozen escreve "o problema fundamental" para as CSE Holding Companies "resultou principalmente da decisão da SEC de permitir que elas dobrassem seu índice de alavancagem, combinado com os esforços ineficazes da SEC para implementar a supervisão consolidada" do Empresas Holding CSE. Jane D'Arista testemunhou ao Comitê de Serviços Financeiros da Câmara em outubro de 2009, que a mudança na regra de 2004 constituiu um "relaxamento do limite de alavancagem para bancos de investimento de $ 12 para $ 30 por $ 1 de capital". A questão entrou na teoria militar quando Gautam Mukunda e o General William J. Troy escreveram, no US Army War College Quarterly, que a mudança da regra de 2004 permitiu que os bancos de investimento "aumentassem sua alavancagem para até 40 para 1" quando anteriormente "o A SEC limitou os bancos de investimento a um índice de alavancagem de 12 para 1. "

Ao revisar declarações semelhantes feitas pela ex-economista-chefe da SEC Susan Woodward e, conforme citado na Seção 1.1, Professores Alan Blinder, John Coffee e Joseph Stiglitz, o professor Andrew Lo e Mark Mueller observaram que os relatórios do GAO de 1999 e 2009 documentaram os índices de alavancagem dos bancos de investimento mais alto antes de 2000 do que depois da mudança de regra de 2004 e que "esses números de alavancagem eram de domínio público e facilmente disponíveis por meio de relatórios anuais da empresa e registros trimestrais da SEC". Lo e Mueller citam isso como um exemplo de como "indivíduos sofisticados e informados podem ser facilmente enganados sobre uma questão relativamente simples e empiricamente verificável", que "ressalta a necessidade de deliberação e análise cuidadosas, especialmente durante períodos de extrema angústia quando o sentido de urgência pode nos levar a fazer inferências muito rápida e imprecisas. " Eles descrevem como os erros mentais que contribuíram para a crise financeira e que agora contribuem para entendimentos equivocados dessa crise fluem de "modelos mentais da realidade que não são completos ou totalmente precisos", mas que nos levam a aceitar, sem revisão crítica, informações que " confirma nossos preconceitos. "

Lo e Mueller observam que o New York Times não corrigiu o artigo de 2008 do NY Times. Pelo menos dois dos estudiosos mencionados na Seção 1.2 corrigiram (por implicação) suas declarações de 2008 de que antes de 2004 a alavancagem dos bancos de investimento era limitada a 12 para 1. Na edição de julho-agosto de 2009 da Harvard Business Review, Niall Ferguson observou informações que de 1993 a 2002, o Bear Stearns, Goldman Sachs, Merrill Lynch e Morgan Stanley relataram índices de alavancagem médios de 26 para 1 (com o Bear Stearns tendo um índice médio de 32 para 1 durante esses anos). Em seu livro de 2010, Freefall , Joseph Stiglitz observou que em 2002 a alavancagem nos grandes bancos de investimento era de 29 para 1. Ele também direcionou os leitores para o discurso de Sirri de 2009 e o artigo do NY de 2008 para diferentes visões sobre o papel do Mudança de regra em 2004 nas dificuldades dos bancos de investimento.

Regra de capital líquido no relatório da Comissão de Inquérito de Crise Financeira

O Financial Inquiry Crisis Report ("FCIC Report") emitido pelo FCIC em 27 de janeiro de 2011, apresentou a visão da maioria do FCIC sobre o efeito da mudança na regra de capital líquido de 2004 sobre a alavancagem, declarando: "A alavancagem nos bancos de investimento aumentou a partir de 2004 a 2007, crescimento que alguns críticos atribuíram à mudança da SEC nas regras de capital líquido ... Na verdade, a alavancagem tinha sido maior nos cinco bancos de investimento no final da década de 1990, então caiu antes de aumentar ao longo da vida do programa CSE— uma história que sugere que o programa não foi o único responsável pelas mudanças. "

Assim, embora o Relatório do FCIC identifique a alavancagem, especialmente a alavancagem em bancos de investimento, como uma característica importante da crise financeira, ele não identifica a mudança na regra de capital líquido de 2004 como criando ou permitindo essa alavancagem. O Relatório da FCIC também observou o atraso de 18 meses antes que todas as CSE Holding Companies se qualificassem para o Programa CSE. Embora o Relatório FCIC não tenha tirado nenhuma conclusão desse atraso, além de incluí-lo em uma crítica geral da execução do Programa CSE pela SEC, conforme descrito na Seção 5.2 acima, o atraso elimina a mudança de regra de 2004 de desempenhar um papel em qualquer aumento no CSE Alavancagem da Holding em 2004. Como todos eles entraram no Programa CSE apenas no início de seus anos fiscais de 2006, o atraso elimina a alteração da regra de 2004 de desempenhar um papel em quaisquer aumentos de alavancagem de 2005 relatados pelo Bear Stearns, Lehman Brothers ou Morgan Stanley .

O Relatório FCIC foi altamente crítico quanto à implementação do Programa CSE pela SEC, rejeitou a afirmação do ex-presidente da SEC Christopher Cox de que o programa era "fatalmente falho" por ser voluntário e concluiu especificamente que a SEC falhou em exercer os poderes que tinha sob o Programa CSE para restringir as “atividades de risco” das Sociedades Holding CSE e para “exigir que elas detenham capital e liquidez adequados para suas atividades”. A SEC não tinha esses poderes antes de 2004 e só os ganhou por meio do Programa CSE.

A persistente confusão sobre a aplicação da regra do capital líquido às CSE Holding Companies, no entanto, ressurgiu no Relatório da FCIC. Depois de explicar a regra de capital líquido aplicada a corretores, não a suas empresas controladoras, o Relatório FCIC citou erroneamente o Discurso Sirri de 2009 como afirmando que "o capital líquido de banco de investimento estava estável, ou em alguns casos aumentou, após a mudança de regra." Como uma indicação mais séria do contínuo mal-entendido sobre a mudança da regra de 2004, no dia em que o FCIC divulgou seu relatório (27 de janeiro de 2011), o economista Robert Hall discursou em um simpósio do MIT sobre economia e finanças. Ao descrever o pano de fundo da crise financeira, ele afirmou: "Acho que a falha mais importante da regulamentação é fácil de identificar. Em 2004, a SEC removeu seus requisitos de capital sobre os bancos de investimento ... Então, a razão pela qual o Lehman foi capaz de fazer o que fez, que se mostrou tão destrutivo, foi não ter limites para a quantidade de alavancagem que poderia adotar. "

Veja também

Referências

links externos